广发策略戴康：“扩内需”引领港股牛市二阶段 再审视下港股“三支箭”推荐方向
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报告摘要
引言：我们自2022.11.10《破晓，AH股光明就在前方》、22.11.13《港股“天亮了”》提示“我们19年以来的第三次最重要判断”“港股弹性远大于A股”。22.11.18发布《港股“牛市”三阶段》提出本轮港股行情按“牛市"三阶段演绎。22.12.19《港股估值&景气扫描：给点阳光就灿烂》继续看好港股。随着疫情达峰我们判断港股已经进入牛市第二阶段。
●港股牛市二阶段“价值重估”由中国扩内需战略引领。聚焦内需“新经济”的港股在抑制性的政策导向下曾经被认为前景黯淡。在港股牛市二阶段，我们认为扩内需并非短期权宜之计，而是长期战略方向，聚焦内需的港股新经济将再次启程。
●年初地产“松绑”体现的是应对新形势战略思路的变化。1月初住建部表态降低首套房首付比、利率，央行、银保监会对首套房贷利率条件性松绑。回顾岁末重大会议的定调变化：以前，15年-21年中央经济工作会议最高频的词一直是“改革”，“供改”本身弱化需求侧刺激。22年中央经济工作会议最高频的词转为“全面”，即“供改”转为“扩内需”+“供改”，理念本身强调需求侧发力。所以，岁末年初会议定调和政策发文只是本轮扩内需的开端。
●扩内需战略思路下，港股的重点资产不只是“重建”还要“发展”。重建方面，扩大内需重视包括民企和外资在内的资本、重视市场内生性力量。发展方面，互联网资产价值重估方向不只是服务于制造业升级，《扩大内需战略》对新型消费的支持，指明了互联网二次增长曲线至少4个方向。1）线上线下商品消费融合发展；2）“互联网+社会服务”；3）共享经济；4）个体经济。
●扩大内需战略下，消费行情并非昙花一现。中短期，2023年消费修复三步走：“有地方花—>敢花—>有钱花”，以史为鉴，居民就业/收入预期筑顶前，消费行情将持续走好。中长期，仍是消费升级。把握《扩大内需战略》消费升级&新型消费三大方向：1）提升传统消费（食品饮料、纺织服装、免税）。2）扩大服务消费（医疗保健、酒店/餐饮链）；3）培育新型消费（互联网）。
●扩大内需战略视角下，再审视下港股“三支箭”推荐方向:“稳增长”政策加码（地产龙头适度信用下沉、地产销售竣工链条）+疫情防控政策优化（可选消费、服务业、医疗保健）+重建（平台经济）。
● 风险提示：地缘政治冲突超预期、全球疫情形势超预期、全球流动性收紧斜率超预期、国内经济增长不及预期等。
报告正文
引言
我们在22.11.10发布的《破晓，AH股光明就在前方》指出“当前的疫情防控/地产调控优化，AH股复合政策底框架基本满足；外部环境来看，美债利率今年年底有望筑顶并确认下行拐点，我们判断AH股光明就在前方。”
我们在22.11.13发布四十页深度报告《港股“天亮了”》指出“港股迎来战略机遇”判断港股今年核心观察要素是 2 个——①国内稳增长预期重新统一（盈利改善）；②美债利率上行压力得到缓解（美联储宽松）。并强调：“港股比 A 股更敏感且在更吸引的赔率下表现更大的弹性”。
我们在22.11.18发布《港股“牛市"三阶段》判断本轮港股行情按“牛市"三阶段演绎。一阶段：11月以来事件信号带来主权风险溢价下降。疫情防控/地产调控优化预期，打响港股熊转牛号角，极低估值下空头平仓驱动反弹。后市有望接力二阶段：价值重估。体现在稳增长、稳就业下政策的落地。基于地产调控/疫情防控优化落地，外需回落下政策稳增长加力，重点板块政策确定性提升，市场对于基本面修复的预期得到确认，带动估值回升。三阶段：盈利兑现。体现在经济确认修复，宏观向微观传导，盈利改善兑现，推动指数继续上行。”
22.12.19发布的《港股估值&景气扫描：给点阳光就灿烂》继续看好港股：“港股当前整体市场估值依然是基于弱势经济环境下的基本面”、“景气弱势资产多是宏观政策可以扭转弱势的方向，虽短期难重回高光，但随着政策效果显现，行情“给点阳光就能灿烂”。
随着疫情达峰，我们判断港股已经进入牛市第二阶段。
港股牛市二阶段“价值重估”由扩内需战略引领
1.1 港股“新经济”再启程
聚焦内需“新经济”的港股在抑制性的政策导向下曾经被认为前景黯淡。在港股牛市二阶段，我们认为扩内需并非短期权宜之计，而是长期战略方向，聚焦内需的港股新经济将再次启程。
1.2 年初地产“松绑”超预期体现的是应对新形势战略思路的变化
1月初住建部表态对降低首套房首付比、利率，央行、银保监对首套房贷利率条件性松绑。为何超预期？
回顾岁末重大会议的定调变化：以前，15年-21年中央经济工作会议最高频的词一直是“改革”，“供改”本身弱化需求侧刺激。
引用《习近平新时代中国特色社会主义思想基本问题》中的论述，“经济发展进入新常态，我国经济发展的主要矛盾已转化为结构性问题，矛盾的主要方面在供给侧”。并且认为“侧重于解决短周期经济波动问题的需求政策，不仅难以应对长周期中所出现的结构性问题，而且还可能进一步加剧结构失衡，造成债务增加、产能过剩乃至增速下滑的局面。”
供给侧改革主线下，此前对需求侧问题定调相对淡化，比如2020年中央经济工作会议类似的表述为“紧紧扭住供给侧结构性改革这条主线，注重需求侧管理”、“坚持扩大内需这个战略基点”。
22年中央经济工作会议最高频的词转为“全面”，即“供改”转为“扩内需”+“供改”，理念本身强调需求侧发力。所以，岁末年初会议定调和政策发文只是本轮扩内需的开端。
回顾，历次“扩内需”：外需走弱下，出台针对内需投资&消费并举的刺激政策。历次“扩大内需”是投资与消费刺激并举，地产、基建、促消费往往是重要抓手。例如98年围绕基建、08年围绕地产与基建均有扩大投资需求的政策出台，还包括汽车家电下乡、促进信息消费等消费政策。每一轮的消费内需和投资内需刺激的抓手，均符合当时时代发展背景和产业发展趋势（08年汽车消费、13年信息消费、18-20年新能车/节能家电）。
再次重申观点：22.11.13《港股，天亮了》提出：本轮地产政策已朝“稳供给”发力，产业链疏导有望沿To-C销售链→To-B施工竣工链→开工/投资链展开。政策疏导之下，地产产业链的恢复顺序大概率是：强信用的地产企业仍然受益、关注局部的信用下沉，随后是TO-C链条（等待保交楼预期稳定和销售恢复）、其次是TO-B链条（等待房企宽信用范围进一步扩大）、最后开工及投资链条。建议关注地产龙头以及地产链（家电、家具、消费建材）的投资机会。
扩内需战略思路下，港股重点领域资产不只是“重建”还要“发展”
2.1 重建方面，扩大内需重视包括民企和外资在内的资本、重视市场内生性力量
21年反垄断规范“资本无序扩张”，引发市场所谓“反资本”担忧。岁末高层会议对于质疑的回应掷地有声，坚持“两个毫不动摇”。
22.12.15中央经济工作会议明确提出“大力提振市场信心”，我们认为“大力提振市场信心”的抓手在两个方面：一是着力提振“广大民营企业信心”，打消民营经济发展疑虑；二是着力稳定并进一步吸引外资，通过优化营商环境等方面的努力增强外来投资者信心。
1.提振“广大民营企业信心”：22.12.15中央经济工作会议提出“切实落实“两个毫不动摇”，必须亮明态度，毫不含糊。要从制度和法律上把对国企民企平等对待的要求落下来，从政策和舆论上鼓励支持民营经济和民营企业发展壮大。依法保护民营企业产权和企业家权益。各级领导干部要为民营企业解难题、办实事，构建亲清政商关系。”
2.更大力度吸引和利用外资：22.12.15中央经济工作会议提出“要推进高水平对外开放，提升贸易投资合作质量和水平。要扩大市场准入，加大现代服务业领域开放力度。要落实好外资企业国民待遇，保障外资企业合法权益的保护力度。要为外商来华从事贸易投资洽谈提供最大程度的便利，推动外资标志性项目落地建设。”